El Tesoro decidió poner en pausa la estrategia de extender los vencimientos de la deuda que venía aplicando desde fines del año pasado. En la licitación de este miércoles, Toto Caputo ofrecerá un menú concentrado en instrumentos cortos y, por primera vez desde noviembre de 2025, no habrá títulos en pesos con vencimiento en 2028 o más adelante. La decisión coincide con las crecientes dudas del mercado sobre la posibilidad de reelección de Milei.
El cambio es significativo porque desde el 11 de diciembre de 2025 Finanzas venía intentando alargar la duración de sus colocaciones. Esta vez, el instrumento en pesos de mayor plazo será una nueva letra CER con vencimiento el 29 de enero de 2027, apenas 168 días después de la fecha de liquidación. Además, desaparecieron del menú los bonos duales, que habían estado presentes en cinco de las últimas siete licitaciones.
«El cambio en la estrategia del Tesoro responde en parte a que las curvas más largas comenzaron a mostrar cierto nivel de saturación después de las últimas licitaciones, particularmente en el tramo 2028 de instrumentos duales y CER», explicó a LPO Tomás Sisto Bourel, research de Fortress Capital.
Según Sisto Bourel, el menú anunciado es el que busca la menor extensión de plazos desde el 11 de diciembre. «Entendemos que el Tesoro busca darle algo de respiro a esos segmentos y evitar seguir concentrando oferta en la parte larga de la curva», agregó. El riesgo es que una acumulación de nuevos títulos sin una demanda equivalente termine presionando sus precios en el mercado secundario y obligando a Economía a pagar rendimientos cada vez mayores para conseguir financiamiento.
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El mercado, sin embargo, evita interpretar el movimiento como un abandono definitivo de la estrategia de estirar vencimientos. «No necesariamente estamos viendo un cambio estructural de estrategia del Tesoro, sino una estrategia más defensiva y flexible frente a un mercado que empieza a incorporar mayor volatilidad de cara a 2027», dijo a LPO el operador financiero Daniel Pesalovo.
Para Pesalovo, la deuda corta le permite a Economía conservar capacidad de reacción. Si la presión sobre el dólar disminuye, el Tesoro puede volver a intentar extender duration. Pero si aumenta, mantiene margen para administrar la liquidez y las tasas sin quedar obligado a convalidar rendimientos demasiado elevados en los bonos largos.
El contexto agrega una dificultad adicional. Economía deberá renovar alrededor de $4,5 billones, correspondientes principalmente a una Lecap de corto plazo y completamente en manos privadas. Se trata de un vencimiento relativamente manejable frente a otras licitaciones recientes, pero obliga al equipo económico a definir cuánto dinero quiere retirar del mercado en un escenario donde conviven la presión sobre el dólar y la necesidad de evitar una nueva disparada de las tasas.
Ahí aparece el segundo dilema para Caputo. Un rollover inferior al 100% permitiría devolver pesos al sistema y contribuir a descomprimir las tasas de corto plazo. Pero esos mismos pesos podrían terminar volcándose al dólar, justo cuando el Gobierno intenta evitar que el mayorista se consolide por encima de los $1.500.
En Fortress no esperan que Economía elija ese camino. «No esperamos que el Gobierno busque liberar una cantidad significativa de pesos al mercado. Una renovación sensiblemente inferior al 100% podría sumar liquidez y trasladar presión adicional al spot», sostuvo Sisto Bourel. Para el analista, tampoco existe por ahora una urgencia por inyectar pesos, con la caución operando durante las últimas jornadas alrededor del 22% y 23% de VWAP. Por eso, proyecta que Finanzas mantendrá como objetivo un rollover elevado, aunque esta vez mediante deuda más corta.
Pesalovo pone el foco en ese dilema. «El Gobierno parece querer evitar que la defensa del peso dependa exclusivamente de subir brutalmente la tasa de interés. Aprendió que podés ganar la batalla cambiaria de corto plazo y perder la batalla de la actividad económica», afirmó. Para Pesalovo, el verdadero problema detrás de la licitación no pasa solamente por elegir entre deuda corta o larga, sino cuánto margen de maniobra quiere conservar frente a una volatilidad cambiaria que podría aumentar a medida que se acerque 2027.
En ese esquema también se explica la continuidad de los títulos atados al dólar. Economía reabrirá la Lelink con vencimiento el 30 de septiembre y ofrecerá una nueva letra dólar linked al 30 de octubre. Será la sexta licitación consecutiva con una Lelink corta, mientras el Gobierno continúa utilizando estos instrumentos como una vía para ofrecer cobertura cambiaria sin que toda la demanda termine directamente sobre el mercado de cambios.
El menú se completa con una Lecap al 30 de noviembre y la nueva letra CER de enero. En paralelo, el Tesoro volverá a ofrecer el Bonar 2029 para captar dólares, aunque con un máximo de USD 50 millones en la primera vuelta y otros USD 50 millones en una eventual segunda ronda.
El resultado del miércoles, por eso, será observado bastante más allá de los $4,5 billones que vencen. Después de meses intentando correr la deuda hacia adelante, Caputo decidió dejar de exigirle duración a un mercado que comenzó a mostrar resistencia. Ahora buscará conseguir una renovación elevada sin pagar demasiado premio, evitar que sobren pesos que puedan ir al dólar y, al mismo tiempo, darle aire a unas curvas largas que empezaron a mostrar los límites de la estrategia oficial.
